山金国际赴港IPO：高溢价收购的矿山为何四年不产金？

金价突破4000美元/盎司的狂欢中，山金国际交出了一份利润暴涨的财报：2025年上半年净利润15.96亿元，同比增长47.64%，账上躺着56.31亿元现金，资产负债率仅19.16%。

这家“不差钱”的公司却急于赴港上市，背后是其高溢价收购的两座矿山，芒市华盛金矿和纳米比亚Osino项目，收购四年仍未投产，错失金价暴涨红利。

一边是金价风口上的业绩狂欢，一边是产能瓶颈的隐忧，山金国际的港股故事充满了矛盾。

全球化野心与资本布局

2025年9月24日，山金国际正式向港交所递交上市申请，计划发行H股实现“A+H”双平台融资。

招股书披露，募资将用于海外矿山建设、优质资产收购及偿还Osino相关债务。

这一动作并非孤立事件：2025年以来，赤峰黄金、紫金矿业分拆的紫金黄金国际已先后登陆港股，形成黄金股赴港上市潮。

山金国际的更名揭示了其战略转向。

2024年7月，原“银泰黄金”更名为“山金国际”，标志其从国内矿企向国际化平台转型。 控股股东山东黄金在2023年以127.6亿元收购其控股权后，将其定位为全球化扩张的旗舰。

2024年8月，山金国际完成首笔海外并购，以18.9亿元收购纳米比亚Osino项目，新增黄金资源量127.2吨。

金价驱动的业绩狂欢

山金国际的业绩增长与金价高度绑定。 2024年COMEX黄金期货涨幅超27%，2025年突破4000美元/盎司。

受益于此，公司2024年营收135.86亿元，归母净利润21.73亿元，同比增幅达53.57%。 2025年上半年，其黄金开采业务毛利率逼近80%，远超行业平均水平。

但亮眼业绩背后隐藏结构性风险。 2022年至2025年上半年，公司黄金产量分别为7.1吨、7吨、8吨和3.7吨，2025年上半年产量甚至低于同期的4.16吨。

贸易业务营收占比超50%，但毛利主要依赖黄金开采板块，贡献率常年超过70%。 这种“价增量难增”的态势，暴露了其产能瓶颈。

高溢价收购的未达产之痛

山金国际的产能困境与其两起高溢价收购直接相关。

2021年，公司以10.37亿元收购芒市华盛金矿60%股权，目标公司当时净资产为-2.33亿元。 收购四年后，该矿仍未复产，2024年净利润为-0.32亿元，预计投产后年产量仅1.9吨。

2024年，公司以3.6亿加元收购纳米比亚Osino项目，目标公司净资产为负值。

尽管该矿储量达175吨，成为纳米比亚最大金矿，但截至2025年6月底，其在建工程余额仅0.75亿元，投产时间表定于2027年。

这两笔收购均以高溢价买入停产矿，且恰逢金价飙升期，却因未投产无法贡献产量。

低成本优势与资源储备潜力

山金国际的核心竞争力在于成本控制。 2024年其黄金全维持成本为683.5美元/盎司，位列全球前10%，远低于行业平均的1438.1美元/盎司。

低成本源于其优质矿山资产：黑河洛克金矿入选品位高，吉林板庙子管理先进，玉龙矿业为国内最大银矿之一。

资源储备亦快速扩张。 截至2025年6月，公司黄金资源量达284.6吨，较2023年底的146.7吨接近翻倍。 纳米比亚Osino项目带来5709.7平方公里的探矿权面积，为长期资源开发提供空间。

港股上市的深层动因

山金国际赴港上市意在破解国际化资本瓶颈。

尽管账上现金充裕，但海外矿山建设需长期投入：纳米比亚双子山金矿预计2027年投产，年产量5.1吨；芒市华盛金矿复产需持续资金注入。

港股平台可吸引国际长线投资者，优化股东结构，目前山金国际A股机构持股比例不足15%，低于港股矿企40%的平均水平。

政策环境亦助推赴港潮。 中国证监会2024年推出支持龙头企业赴港上市的措施，叠加香港“新资本投资者入境计划”，为内地企业提供融资便利。

山金国际的港股申请由中信证券、中金公司、瑞银集团联合保荐，凸显国际投行对其全球化故事的认可。